im电竞官方网站讲座视频 王永钦：读懂凯恩斯《通论》理解现代经济周期王永钦，复旦大学经济学院教授，复旦大学泛海国际金融学院礼聘教授(Professor by courtesy)，博士生导师，国家级人才项目学者，复旦大学经济学博士(2004)，耶鲁大学博士后(2008-2010)，哈佛大学富布赖特高级访问学者(2016-2017)，现任复旦大学绿庭新兴金融业态研究中心主任。

　　经典的凯恩斯经济学有哪些缺陷？我们要反思，要超越凯恩斯经济学，因为它毕竟过去80多年了。凯恩斯经济学没有考虑违约问题，没有考虑金融问题，货币也只是简单提了一下。他提到了重要的概念——流动性，但没有分析流动性是什么。他基本上没有提到过金融，投资的钱怎么借来、怎么融资，这些他都没考虑。他也没有考虑杠杆，只考虑利率。凯恩斯经济学不是关于周期的理论，只说经济一旦进入了下行有什么表现，应该怎么走出来。他并不研究经济周期是怎么产生的，他开了个药方，但并没有说这个人的病是怎么来的。

　　下边我结合最近经济学的进展，分析为什么有经济周期这个更深更难的问题。非常有幸，过去几十年经济学在这方面取得了巨大的进展，要超越凯恩斯。他的学生明斯基说，标准的凯恩斯理论忽略了一个重要东西，就是周期性的投机性的金融的资本主义的金融体系，金融为整个经济设定了步骤，决定了整个经济的运行。凯恩斯没有考虑金融，这是最大的缺陷，他的学生明斯基开始把金融考虑进去。

　　我们经常在报纸上听到一个概念叫明斯基时刻，比如去年恒大违约，报纸上说中国的明斯基时刻到了，就是这个明斯基。明斯基主要是说，在经济周期中不考虑金融就没法理解经济周期。明斯基一头白发，是一个很有气质、很睿智的学者。很遗憾他去世了，否则肯定能获诺贝尔经济学奖。明斯基提出，金融体系是内在不稳定，天然不稳定的。Stability is destabilizing，稳定的本身就会导致不稳定，稳定的政策会埋下经济危机的种子。这句话看起来有点抽象，就是说资本主义的“阿基琉斯之踵”——经济危机、金融危机是跟金融有关系的。

　　这幅图就是著名的明斯基周期。他把金融考虑在内，说现在社会最重要的一个现象就是你的投资，特别是投资企业的几乎都是借钱，用借过来的钱去投资，几乎不用自己的钱。他把经济周期分成了四个阶段。看下这两条线，一条线是GDP，可以理解成实体经济，另一条线是信贷扩张，就是债务。

　　第一个阶段叫对冲的融资（Hedge Finance）。你借的钱你能还得了，称为对冲金融的阶段。举个例子，一个企业去借钱，估算一下自己能还得了，不会违约，这叫套期保值。然后你越来越乐观，就像凯恩斯讲的动物精神（animal spirit），过于自信，继续投资、借钱，这时候就成为投机性的金融（Speculative Finance）。投机金融跟对冲金融有个区别：对冲金融本金跟利息都能还得了，这个图上GDP这条线在债务之上，说明能还得了，但到这个阶段之后，你借的钱还不了了，因为实体经济在债务之下，你现在只能还利息，本金已经还不了了，这叫投机性金融。到了第三个阶段就更危险了，这个阶段称为庞氏金融（Ponzi Finance）。我们都知道庞氏骗局，庞氏是个骗子，借了钱，拆东墙补西墙，借了这个人的钱还那个人钱，最后还不了钱了。庞氏骗局阶段金融就变成本金利息都还不了。最后终于明斯基时刻（Minsky Moment）到来了，这个时候金融首先违约，因为还不了，最终会导致经济衰退。

　　这就是明斯基理论，它想说明债务杠杆是驱动经济周期的决定性因素。你在对冲投资比较保险的时候的投资还行，到了投机性的时候也还可以，也带动经济发展，但是经济发展速度已经慢下来了。庞氏骗局的时候开始出现转折点了。房地产跟这很像的，开始的时候房地产开发商去借钱im电竞官网，绝对能还得了，然后开始慢慢投机了，最后这个游戏玩不下去了。

　　明斯基是非常有思想的学者im电竞官网，他在20世纪70年始把信贷周期引入经济学，很遗憾他90年代去世了。2008年金融危机的时候，大家突然想起来这个被遗忘的经济学家，想到明斯基说过债务周期。明斯基觉得凯恩斯错过了一个重要的问题，就是金融，不理解金融就没法理解经济周期。

　　从1997年开始，近30年左右，耶鲁教授John Geanakoplos就开始发展杠杆周期理论。我非常有幸在2008-2010年美国金融危机的时候，恰好在美国耶鲁大学做博士后，我的老师就是John Geanakoplos。他是位天才型的学者，提出了杠杆周期理论。他和明斯基是一脉相承的，但是他有非常严谨的框架。我现在跟大家讲的最新的发展，就是杠杆周期理论。

　　凯恩斯只考虑利率，这是不够的，我们必须考虑一个东西叫杠杆率。大家都看过莎士比亚的《威尼斯商人》，安东尼奥跟夏洛克之间有借贷关系，他们俩之间讨价还价，没人记得这个剧里边的夏洛克收取的利率是什么，但所有人都记得抵押品是一磅肉，如果违约要割一磅肉。莎士比亚是非常聪明的，他知道利率不如抵押品重要im电竞官网。凯恩斯过于关注利率，忽略了一个重要东西，就是杠杆或者抵押品。

　　金融是什么？金融就是一个承诺而已。比如我借了某位先生100块钱，我只是说将来要还你，这是一个诺言，你不一定相信我，所以一般都需要抵押品，抵押品是广义的，可以是房子，也可以是我的人品等。金融有两个要素同样重要，一个是利率，一个是杠杆率或者抵押品率。利率在很大的程度上不如抵押品重要，因为杠杆或者抵押品直接决定你能不能借到钱。金融危机的时候，你想跟别人借钱，不管利率多高，别人不会借给你的，除非你有抵押品。凯恩斯只考虑利率，有失偏颇。

　　下面讲的内容和抵押品有关系。我现在给大家讲的就是全新的理论，是加入了抵押品之后的宏观经济学。凯恩斯讲的是短期现象，不能解释长期经济发展；而这个理论可以解释为什么有的国家长期发展，有的国家陷入了衰退，或者陷入了经济欠发展、中等收入陷阱。我们现在可以理解经济周期，可以预测经济周期，所以这是更加深刻的理论。

　　我们先讲长期经济发展。给大家介绍一下这本很有名的书《资本的秘密》，有中文版，强烈推荐给大家。作者是一位秘鲁学者，他想说明拉丁美洲包括很多发展中国家的落后是法治造成的：因为法治落后，使得产权界定不清楚，使得很多资产不能用作抵押品，不能创造信用，不能创造流动性。国家不能创造信用，不能创造资本，没有流动性，没有有效需求，也就没有经济发展。

　　所以他说这些国家不缺少资产，农村的土地是资产，但不是资本，因为它不能做抵押品，他称之为沉睡的资本（dead capital）。比如说一个房子，它一方面是房子，另一方面还可以做抵押品，它有一个平行的生命。你自己买一套房子，这房子本身可以创造信用，你可以拿着去银行借钱。在中国房子是最重要的抵押品，不仅是对于个人，对企业和对地方政府都是这样。房地产是中国最重要的抵押品，它决定你有多少杠杆、能创造多少信用，你有信用就有社会支配力。抵押品是广义的，社会地位等都是抵押品的意思，就是要让别人相信你，愿意跟你做生意。一个社会如果抵押品非常稀缺的话，就很难做到房住不炒，除非你能创造出更多的抵押品。

　　拉丁美洲为什么经济发展非常落后？因为它很多的住房产权界定不清楚。贫民窟是占了别人的房子，当然不能做抵押品。它是双重的浪费，一方面是房子浪费，不能充分利用，因为产权界定不清楚；另一方面更深层次的是，它不能对社会创造资本，不能创造信用，不能创造流动性，社会就发展不起来。这本书的作者给拉丁美洲国家算了一笔账，他说如果这些国家的产权界定清楚的话，这些国家创造的资本就会是外商直接投资的100倍。

　　美国的产权界定是比较清楚的，所以它没什么城乡差别，因为都能创造资本。美国的住房能做抵押品，所以能创造出住房抵押，住房抵押又可以做抵押品，创造出住房抵押证券化（mortgage back security），再次做抵押品又创造新的金融合同。创造资本能力的区别很大程度决定了社会的发展，没有资本、没有信用就没有任何的发展潜力。

　　中国的城市和农村差别很大。一个重要的原因是城市的房地产可以做抵押品，居民可以用它创业、借贷，城市政府也可以用它去借钱去搞建设。但很遗憾中国农村土地还不能做抵押品，产权没有界定清楚，还是集体产权，这限制了中国的发展，使中国的收入差距非常大，也使得城市有泡沫。中国不缺土地，但很多土地产权没确定清楚，所以造成各种扭曲，也造成中国内需不足，因为不能创造出流动性，限制了中国的发展。

　　除了产权界定，还有一种方式来创造抵押品，就是政府债券，例如国债。金融机构买了国债也可以做抵押品向央行借钱，商业银行之间可以互相借钱。从这个角度来思考，国债包括地方债不仅不是坏事情，还是好事情。中国现在对地方债开始有点担心，但其实有很好的解决方案，让它成为政府兜底的金融资产，中国经济中突然多了很多安全资产，多了很多抵押品，融资成本反而会下降的。返回搜狐，查看更多